风格切换行情下，公募量化受伤几何？

雅颂红酒 · 发表于 2024-3-5 21:06:16

年初市场的极致风格切换使得量化策略面临着极大的挑战，私募量化首当其冲，公募量化也遭受了不小的冲击。
01

公募量化市场方兴未艾

在多数投资者眼中，公募量化相较于私募量化而言，因策略灵活度不足、长期超额收益表现相对较弱以及缺少明星基金经理的光环等原因，似乎存在感不强。
但近年来，伴随着2020年蓝筹抱团行情的瓦解、小盘风格的盛行、微盘股的强势，以及投资者认知度的提升、管理人投资策略的迭代，以及公募量化低廉的认申购门槛、友好的费率、严格的风控约束，使得公募量化策略与私募量化一样发展迅猛。截至2023年12月底，公募量化基金数量497只，管理规模2934.4亿元，较2022年底增幅28.52%，过去5年复合增长率超18%，增长势头强劲。当前，公募量化规模在公募股票型基金和偏股混合型基金当中的占比已经达到6.08%，使得该品类成为投资者资产配置中不可或缺的一环。市场一般以量化产品的Alpha+Beta收益特征来进行量化产品类别划分，目前公募量化主要分为3大类，即主动量化基金、量化对冲基金、指数增强基金。具体来看，主动量化基金通常采取多头策略以获取市场超额收益，相较指数增强产品而言，没有成分股约束及跟踪误差限制，因而属于较弱Beta+较强Alpha类型；量化对冲产品则是利用多空策略，以期剥离市场系统性风险，无论在上涨或下跌时均能获取绝对收益，属于无Beta+强Alpha类型；而指数增强基金在对基准指数进行有效跟踪的基础上，通过主动管理以获取Alpha收益，从而实现超越指数的投资回报，属于较强Beta+较弱Alpha类型。公募量化三类策略当中，指数增强基金的数量与规模逐年提升，是近几年公募量化规模增长的主要来源。截止2023年底，指数增强公募基金产品数量243只，资产净值1731.51亿元，较2022年同比+20.26%，指增产品在整体公募量化规模当中占比达到59.01%，稳居三类量化策略之首。主动量化的规模在2023年同样得到了快速发展，截止2023年底，主动量化基金规模1120.26亿元，占比38.8%，位列第二。而对冲策略近几年规模不升反降，自2020年高位566.4亿元规模跌至2023年82.64亿元，这或与对冲策略过往整体收益缺乏吸引力有关。

图表：公募量化规模的发展趋势

资料来源：WIND，全景网整理

指数增强产品进一步分类，截止2023年底，中证500与沪深300指增基金规模分别为551.48亿元、499.71亿元，位列规模前2位。值得关注的是，2020年至2021年大盘蓝筹向小盘股风格的切换反映到了指增产品的规模增长表现上。代表大蓝筹的上证50指增规模自2021年开始一路下行，而代表小微盘的中证1000指增、国证2000指增规模则高歌猛进，尤其中证1000指增产品2023年底规模230.12亿元，首次超过上证50指增规模，成长速度不容小觑。图表：公募量化指数增强策略规模发展趋势

资料来源：WIND，全景网整理

基金管理人方面，近年来公募量化参与机构数量逐年增加，截止2023年底，共103家基金公司管理着近500只基金，但头部规模优势仍然明显，马太效应增强。数据显示， CR10基金公司管理规模合计1695.15亿元，占比57.77%，占比较2020年提升4.5Pct。规模排名靠前的分别是富国基金、国金基金、华夏基金等。

图表：公募量化基金规模前10的管理人

资料来源：WIND，全景网整理02‍

成也小微盘，
败也小微盘？

回顾2023年公募基金的收益表现，受beta行情影响，公募量化与主动权益基金整体收益表现都较弱，但量化表现相对优于主动管理。
数据显示，WIND可查询的418只公募量化基金实现正收益的共70只，占比16.75%；收益率在10%以上的13只，占比为3.11%，均高于主动权益基金对应比重11.68%与2.24%。基金收益中位数-7.12%，同样优于主动权益基金的-12.65%。
具体到不同策略的收益表现差异，2023年1000指增收益表现>500指增>300指增，这与3只指数的走势表现相一致，主动量化策略则介于300指增与500指增之间。从投资者较为关注的超额收益表现来看，2023年宽基指增策略均能够获得相对不错的超额，且1000指增超额表现优于500指增和300指增。实际上，拉长过去三年维度看，指增产品均能够获取较好的超额，且1000指增的超额>500指增>300指增，这与近3年小微盘抱团行情表现密不可分。

图表：公募量化不同策略的收益表现

然而，2024年初至农历春节之前，市场加速走弱，在资金避险、国家队护盘和央企市值管理等因素影响下，风格极致转换，小微盘大幅回撤。数据显示，2024年初至2月7日，以大盘蓝筹为代表的上证50和沪深300指数涨跌幅分别为+0.77%、-2.55%，而以小微盘为代表的中证2000和万得微盘股指数跌幅却分别高达33.33%、45.81%。
在此行情之下，量化策略面临着极大的挑战，私募量化首当其冲，主要原因在于过去三年微盘股持续上涨，全市场选股的私募量化指增策略选股不断下沉，将微盘股当成中证500、中证1000的Alpha来操作，一旦微盘股流动性危机出现，基金的回撤就会比较大。公募量化指增因其相对严格的风控和跟踪误差要求（基金投资于标的指数成份股的资产占基金资产的比例不低于 80%，用于下沉微盘股Alpha的仓位相对有限），在本轮风格切换当中受伤相对较轻，反倒是部分公募量化主动产品，因为没有成分股的约束，持有大量微盘股，导致其与私募量化一样出现较大回撤。短短一月有余，不少主动量化策略收益跌幅超30%，致使2022年/2023年的正收益全部回吐。数据显示，截至2月7日，大成动态量化A收益为-47.42%，诺安多策略为-44.32%、中信保诚多策略A为-40.08%、德邦量化优选为-36.33%、金信量化精选为-35.38%、渤海汇金量化成长为-34.97%、申万菱信智能生活量化选股A为-34.32%、国金量化A为-33.17%......2月8日开始，国家队入场买入中证2000ETF，以及农历春节过后普涨行情之下，小微盘指数开始快速“回血”。数据显示，2月8日至2月29日的10个交易日，万得微盘股指数涨幅38.56%，但今年以来（1月1日至2月29日）微盘股指数仍然存在24.91%的较大跌幅。经历了年初的急速下跌和反弹之后，公募量化不同指增产品的收益表现与2023年截然相反，截止2月29日，300指增收益表现（中位数+2.48%）>500指增（中位数-1.52%）>1000指增（中位数-9.22%），但三者相对跟踪指数仍然能够取得一定的超额收益。主动量化产品的收益中位数-4.66%，但其弱Beta+较强Alpha属性，导致不同基金之间收益差异较大，今年以来主动量化基金最高收益9.83%，最低收益为-30.21%。03‍

公募量化还能不能买？
微盘股后市怎么走？

展望后市，国金证券金融产品分析师则认为，对于指数增强及主动量化选股等策略而言，目前beta已经处在历史底部，量化多头类策略配置价值凸显，不过在市场走势尚未明朗，救市资金对市场短期风格扰动的影响下，建议提升风格因子敞口控制严格，长期超额稳定性高的“稳健超额”管理人配置比例，对于可以增加组合进攻性的“高弹性超额”管理人，则应适度降低配置比例。
对于小微盘风格持续性问题，申万宏源表示，春季躁动窗口，小盘成长主题活跃，AI 算力、AI应用、机器人等有新催化的方向已兑现了显著的赚钱效应。“中期展望我们依然提示，高股息作为底仓配置正在形成共识，继续聚焦稳态高股息+挖掘动态高股息。小盘成长后续行情依赖于进一步催化，特别是4月后可能需要国内政策与产业验证配合，行情才能持续。”国海证券则表示，长周期视角下，大小盘风格的转换节点通常伴随风格的极致化，2020年下半年大盘风格的极致上涨将大盘风格带入尾声，2021年1月开始小盘风格快速反转，近两年市值风格优势维持在小市值上。伴随2023年末小市值价格的快速拉升，国海证券认为小市值风格占优的拐点已出现，中长期风格将转换至大盘价值。

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