浮动管理费：能让基金公司站到基民一边吗？

日丰管建材商店 · 发表于 2024-5-27 17:17:32

（本文作者杨峻，金融资深人士）
“基金赚钱，基民不赚钱”的问题广受诟病。特别是近几年股市表现不佳，连基金都不赚钱了，但基金公司还在赚钱、基金经理还在拿高薪，引发了韭菜们的“民愤”。
于是，监管站在投资者一边，推动降低基金产品的管理费、交易佣金。这一定程度上安抚了基民的不满情绪，但也改变了原来的利益格局。有一种声音甚至认为，这会削弱公募基金赖以生存的投研生命线，不利于广大投资者的根本利益。真正好的机制，应该“奖优罚劣”。
财富管理端的卖方模式叠加资产管理端的固定费率，才是导致问题的根本原因。在利益驱使下，无论是财富管理机构还是基金公司，都有做大规模的冲动。市场环境好、赚钱效应明显时，两方联手，助推投资者追涨杀跌，带来基金规模节节攀升。每一次牛市，基金公司管理规模就上一个台阶。但是在牛市结束、均值回归时，投资者却深深受伤。于是，财富管理机构和基金公司仍可以盘踞在庞大规模上，收取高额的费用。基民被资本市场收割一道，再被这些中介机构收割一道，基民变“饥民”，也就情有可原了。
要解决“基民不赚钱、基金公司赚钱”的问题，将管理费与业绩挂钩，不失为一条解题思路。通过降低固定管理费、增加与业绩挂钩的浮动管理费，将基金公司与基民利益深度绑定。业绩做得好，基金公司才能收到浮动管理费，基金经理才能拿高薪。业绩做得不好，只能收取较低的固定管理费，基金经理只能降薪。这样一来，基金公司将以业绩为先，不再片面追求规模，因为“规模是业绩的敌人”。
浮动管理费，看上去很美。事实果真如此吗？
01
浮动管理费基金在海外的发展并不尽如人意。美国的主动权益共同基金中，收取浮动管理费的规模占比从2017年的16%下降到2022年的6%。目前，欧盟的公募基金规模中，仅14%左右收取了浮动管理费，英国的浮动管理费基金的规模占比仅1%左右。
海外主动管理巨头富达投资曾高调转型浮动管理费机制，但最终铩羽而归。富达投资的产品线以主动管理为主，但随着指数投资的兴起，投资者越来越倾向于选择低费率的指数产品。为了应对这种趋势，富达早在2017年就提出了主动基金的费率改革，降低固定费率、增加与业绩挂钩的浮动费率，并引导行业其他公司跟进，希望借此重振主动产品线的竞争力。但是业内应者寥寥。富达于2018年在欧洲推出的多支浮动管理费率的基金，因为规模太小被陆续终止了。
在国内，浮动管理费基金同样处于边缘化的地位。国内公募基金早在行业萌芽阶段就开始探索浮动管理费模式。时至今日，浮动管理费基金的规模约1600亿，占非货币基金总规模仅1%左右。
为什么看上去很美的浮动管理费基金，没有成为主流呢？总结海外机构的研究成果，主要原因有：
第一，业绩优势不明显。国外对于浮动管理费基金的研究表明，其业绩相对于其它基金，并未呈现出明显优势。反而会扭曲基金经理的投资行为，尤其是在业绩表现不佳的时候，基金经理会过度冒险。
第二，规则复杂，投资者理解成本高。根据英国FCA的调研，一些基金虽然制定了野心勃勃的基准，但实际计提业绩报酬的门槛却很低，并会故意采取对自己有利的计算方式（例如在欧洲，很多浮动费用股票基金却以LIBOR作为计提门槛），甚至在支付交易费用、印花税等费用之前，就收取了业绩报酬。
而且零售客户很难理解计算规则，难以推算出他们将承担的实际费用。因此投资者戏言“业绩报酬的高低，其实是一个数学游戏”，觉得基金公司设置这么复杂的基准，就是为了多提管理费。同时，浮动费用的存在，也使得产品之间横向比较的难度加大。因此在国外，无论是投资者还是财富管理机构，往往倾向于回避浮动费率基金。
第三，基金公司本身接受度不高，不想离开舒适区。因为对于基金公司来说，浮动管理费机制并不友好。成本是确定的，但收入却是不确定的，公司整体的收入波动较大。因此，在浮动管理费基金上，基金公司一般浅尝辄止，不做过多的资源投入。
02
除了以上共性问题，浮动管理费基金在中国没有发展起来，还有自身的特殊原因，即基金行业发展历史较短、计提机制不合理的原因。从时间轴来看，国内浮动管理费基金经历了三个发行高峰，这三个时期的浮费基金计提方式各有特点，也各有问题，但总体是在不断完善的过程中。
第一高峰期是2014-2016年。当时，监管对于浮动管理费没有明确的规则指引，期间共发行了20余支浮动管理基金，纯债、含权产品都有涉及，费率高低、计提方式更是五花八门。
这一批浮动管理费基金中，投资者、基金公司的风险收益不对称的问题凸显。2015年6月股市到达历史高点，这些浮动管理费基金提取了高额业绩报酬，但股市登顶回落后，投资者却需要独自承受巨大损失，基金公司毫发无损。浮动管理费基金带来的风险收益不对等问题引起监管和业界的关注。因此，2016年后监管暂停了浮动管理费基金的新发审批。
第二高峰期是2019-2023年。基金行业发展二十周年之际，业内对于行业发展问题进行了深入反思，“基金赚钱、基民不赚钱”的问题浮出水面。在这个背景下，2019年监管开始审批新型的浮动管理费基金，探索通过浮动管理费方式来解决行业顽疾。
借鉴历史教训，监管规范了这批基金的产品形态和浮动管理费计提方式：以一年以上最短持有期型权益基金为主，均采用逐笔计提法，即客户赎回时，如果其投资收益超越绝对收益率数值，则对超出部分计提20%左右业绩报酬。
这种计费方式就绝对收益目标产品而言有其合理性，符合产品定位，同时能够较好地照顾投资者的心理。但如运用到相对收益产品上，则难以达到奖优罚劣的效果，更多是看天吃饭。股市下跌时，即使基金跑出了相对收益，也无法得到业绩报酬。股市好时，即使基金跑输指数，还是能收到业绩报酬。另外，股市表现较好时，基金公司就能收到浮动管理费，这种对于β收费的做法就不尽合理了。
针对以上两个阶段发行的浮动管理费基金的业绩分析发现，拉长时间看，这些浮动管理费基金是跑输于基金指数的。这可能与不合理的浮动管理费计提机制有关系。因为这些基金的固定费率并未显著降低，但在业绩好的时候收走了业绩报酬，业绩差的时候却并没有回补，最终导致长期业绩不如固定管理费基金。当然，这个现象也有可能是基金经理个体差异造成的统计偏差。
但基金产品在设计浮动管理费条款时，确实需要考虑降低固定管理费水平或者考虑回补机制，切实保护投资者利益。这里有一个敏感的问题，固定费率需要多低才合适？如果高，则没有意义。如过低，则基金公司没有动力。

剔除了2023年下半年发行的产品，这些产品大部分处于建仓期，业绩不具备代表性。对应基金指数为wind编制的等权重基金指数。
第三高峰期是2023年下半年至今。在《公募基金费率改革方案》发布之际，监管推动发行新一批浮动管理费基金，在计提机制上进行了更多的创新。
其中最重要的创新是，只有赚取了“绝对收益+相对收益”，基金公司才能计提业绩报酬，从而对基金公司“奖优罚劣”，同时兼顾了投资者体验。也就是说，只有当基金产品收益超越绝对收益率目标并且超越基准指数时，才能对超过部分计提业绩报酬。
除此之外，还有一些创新点：1.为了展现基金公司更大的担当，如果三年的封闭运作期内收益为负，则将固定管理费的一定比例将回补到产品净值中。2.为了避免基金经理过度承担风险、博取高额业绩报酬，规定了业绩报酬计提的上限，一般不超过年化1%。3.为了避免基金公司短期冲业绩，主要发行的是三年定开型产品，以三年为维度进行考核、计提业绩基准。
这种“绝对+相对”的浮动费率模式，比较适合相对收益目标的产品，它真正将买卖双方的利益绑定在一起。这种模式下，出于自身利益考量，基金公司/渠道需要顾及到投资者的绝对收益，所以在市场高点，不再有冲动去忽悠客户购买。又因为需要跑赢基准才能获取业绩报酬，所以基金公司将有足够的动力去做出相对收益。但如果这种模式要推广普及到高频开放产品中，基金公司、渠道和基金经理面临的挑战也不小。要实现绝对收益，要求基金公司和渠道能够守得住底线，坚持低点推产品、高点时抑制住规模冲动，为投资者获得绝对收益而努力。要实现相对收益，需要基金经理在投资能力上不断精进。两相结合，基金公司和渠道才能在浮动管理费上有所斩获。
但其中的艰难，何其大也！因为涉及财富管理端的销售模式的变革，难上加难。
03
浮动管理费的在国内的试点，虽然暂时效果有限，但依然值得期待。美国资本市场长期牛市，而日本、欧洲等国家则可以通过全球配置提升产品收益，可能导致老百姓、财富管理机构对费率不够敏感。但我国资本市场波动较大、缺乏赚钱效应，买卖双方利益冲突明显，固定费率的不合理性就会凸显出来。更重要的是，我们的金融体制更具有人民性，监管高度重视投资者与机构的利益一致性问题。因此，生在淮北的枳，在淮南是有可能成为橘的。
要解决“基民不赚钱、基金公司赚钱”的问题，除了与业绩挂钩的浮动管理费机制，与规模挂钩的浮动管理费方式也可以考虑。基金的运营成本并不会随着规模增加而线性增加，因此基金规模越大，管理费率可以越低，从而抑制基金公司的规模冲动。有的基金鼓励投资者长期持有，持有期越长则管理费越低，这也是一项有益的尝试。
动作再高级，也没有初心重要。
浮动管理费的真正普及，要解决的不仅仅是技术问题，更是初心问题。有的基金公司以系统改造难度较大为由，不愿意将“绝对+相对”模式推广运用到高频开放产品中。要知道，系统改造的难度再大，也大不过利益格局的改变。真正难的是，无论是基金公司还是渠道，都缺乏动力。只有当这些机构真正愿意“刀刃向内”，事情才能迎来真正的转机。
难而正确的事情，难在利他，正确的也在于利他。资管行业的共识是持有人利益优先，但真正能够做到的却少之又少。无论是浮动费率设计，还是销售模式的调整，都是表面的“动作”而已。有没有把持有人利益放在优先位置的初心，才是问题的关键。
要从根源上解决问题，还是需要链条上的每一个参与方，切实践行金融的人民性。应该将机构的利益与老百姓的利益尽量靠近，而不是割裂甚至对立。财富管理机构，需要转型买方投顾。资产管理机构，需要站在投资者一边，将产品业绩和投资者收益作为终极追求。
行业实现长久的发展，需要让普通投资者分享中国经济发展的成果，切实提升老百姓的获得感。
这就是资产管理和财富管理行业难而正确的事。
（本文作者杨峻，金融资深人士）
本文仅代表作者观点。

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